Hace dos años, el consenso generalizado era que estábamos frente al estallido de una de las grandes burbujas financieras: llegaba a su fin una era de tasas de interés cuasi negativas, haciendo temblar los cimientos de prácticamente todas las clases de activos. La Bolsa se hundía, los bonos de los gobiernos se depreciaban, y las criptomonedas iban en caída libre. Los profetas del apocalipsis de Wall Street cacareaban de felicidad: el consenso de la década anterior —que la inflación había muerto y que el dinero barato había llegado para quedarse— parecía tan absurdo como el “pensamiento de grupo” de cualquiera de las manías financieras anteriores. Así que el péndulo estaba por caer, de la exuberancia a la desconfianza, de la toma de riesgos al acaparamiento de efectivo, de la avaricia al miedo… Todo indicaba que al péndulo le llevaría mucho tiempo cumplir su ciclo y oscilar en sentido contrario.

Pero no. El punto más bajo de las acciones de empresas norteamericanas se produjo en octubre de 2022. Y menos de 18 meses después, los mercados bursátiles de todo el mundo han vuelto a alcanzar máximos históricos. El de Estados Unidos en particular viene con una racha espectacular: en 16 de las últimas 19 semanas, creció el índice de grandes empresas S&P 500. La valuación de Nvidia, fabricante de hardware esencial para la inteligencia artificial (IA), creció más de un billón de dólares en el espacio de unos pocos meses. Y el 11 de marzo Bitcoin alcanzó otro récord. Lo que más desconcierta a quienes achacaban el furor anterior a las tasas de interés cuasi negativas, es que esto ocurre después de una brutal campaña de los banqueros centrales para regresarlas a niveles más normales. Y como ocurre en toda conversación sobre los mercados, se vuelve infaliblemente a la misma pregunta: ¿Es una burbuja?

El paralelismo que establecen algunos no es con el mercado alcista más reciente, sino con el de finales de la década de 1990, cuando se infló la burbuja de las entonces llamadas “empresas puntocom”. Así como ahora, en ese momento las nuevas tecnologías prometían que la productividad y ganancias se dispararían a la estratósfera, en aquel caso por la llegada de Internet, y hoy por el avance de la inteligencia artificial. Los “alcistas” de la década de 1990 tenían razón al pronosticar que los avances en las telecomunicaciones transformarían el mundo y engendrarían una nueva generación de gigantes corporativos. Sin embargo, muchos perdieron hasta la camisa, a pesar de haber apostado por empresas que llegaron a tener un éxito fenomenal. El ejemplo clásico es el de Cisco, que al igual que Nvidia, hizo que el hardware se convirtiera en un elemento crucial de la nueva era tecnológica. Aunque en el año fiscal más reciente las ganancias netas de Cisco fueron de 12.800 millones de dólares, frente a los 4400 millones de dólares de 2000 (ambos cifras actualizadas), quienes compraron acciones de Cisco en marzo de 2000, su punto máximo de cotización, y todavía las tienen, al día de hoy han sufrido una pérdida en términos reales de casi el 66%.

Por eso el caso de Cisco ilustra a la perfección la característica definitoria de una burbuja. La burbuja se infla cuando los inversores compran activos a precios que están totalmente desanclados de principios económicos como el de la oferta y la demanda o el flujo de efectivo a futuro. En esa ecuación, la cuestión de cuánto “vale” el activo desaparece: lo único que importa es si más adelante podrá venderse más caro. Y esa ilusión también depende de cuánta gente se sienta atraída por el frenesí especulativo y de cuánto tiempo pueda durar: en otras palabras, del nivel de locura de los inversores. Cuando ya no quedan potenciales compradores, la moda se disipa y no hay con qué mantener altos los precios. Y tratar de predecir la magnitud del posterior colapso es tan tonto como intentar cronometrar cuando llegará a su pico antes de estallar.

La buena noticia es que ese furor todavía está lejos. Los investigadores del banco Goldman Sachs analizaron la valuación de las diez acciones más importantes del índice S&P 500 de Estados Unidos, al que responde gran parte del frenesí por la inteligencia artificial (IA). Con valores promedio de 25 veces sus ganancias esperadas para el próximo año, esas acciones están caras, pero están más baratas que el año pasado y son una ganga en comparación con el pico de la burbuja de las puntocom, cuando el precio de las acciones era 43 veces mayores que las ganancias esperadas de las empresas.

Hay otras señales de que, a pesar del aumento vertiginoso de valor de las acciones, actualmente no hay un frenesí bursátil. La última encuesta mensual del Bank of America a los administradores de fondos revela que son más optimistas que en los últimos dos años, pero no tanto en función de los estándares de largo plazo. En promedio, sus tenencias en efectivo son bajas, pero no al extremo, lo que significa que no se están abalanzando sobre el mercado con todo lo que tienen, y tampoco están acumulando efectivo anticipándose a una caída, como lo hicieron a fines de la década de 1990. Entre los inversores minoristas, el grupo que normalmente se sostiene durante la etapa final y más peligrosa de una burbuja, no se ha repetido la estampida hacia los fondos tecnológicos y las “acciones meme” que se vivió en 2021.

¿Cómo sería entonces el panorama si se desatara una euforia inversora? Una señal fuerte sería que las ganancias que hasta ahora se han concentrado en unas pocas acciones de megacapitalización se extendieran por más ampliamente por todo el mercado. La racha ganadora de los últimos meses no estuvo dominada por los “siete magníficos” gigantes tecnológicos de Estados Unidos, sino por sólo cuatro de ellos: Amazon, Meta, Microsoft y Nvidia dejaron rezagadas a las otras 496 acciones que integran el índice S&P 500. Esas otras, por su parte, se recuperaron de la paliza de 2022 mucho mejor que las empresas más pequeñas, representadas en el índice Russell 2000. Si los inversores realmente empiezan a dejar de lado la cautela, lo esperable es que empiecen a apostar por los peces corporativos más pequeños y riesgosos, así como por las gigantes, especialmente en todas aquellas empresas que hayan logrado meter con calzador las letras “IA” en sus informes anuales.

El corolario sería que la cartera de ofertas públicas iniciales (IPO) debería por fin empezar a brotar. Tanto en 1999 como en 2021, las OPI se dispararon: el aumento del precio de las acciones y el entusiasmo de los inversores resultaron irresistibles para los CEOS ávidos de capital. Una característica desconcertante del actual mercado alcista es que se ha producido en medio de una sequía de OPI. La consultora EY estima que en 2023 las empresas que salieron a cotizar en bolsa en Estados Unidos apenas recaudaron 23.000 millones de dólares, en comparación con los 156.000 millones de dólares de 2021. Tal vez sea que los CEOS simplemente están más preocupados que los inversores por los vientos económicos en contra. En un mercado eufórico, ese nivel de sensatez y razonabilidad se pierden de inmediato...

En un contexto de euforia, un peligro similar acecharía a las administradoras de fondos, cuyo trabajo es ganarle al mercado, crean o no que esa auforia es razonable. Si hay acciones que parecen peligrosamente sobrevaluadas, tiene sentido evitarlas. Pero en una burbuja, escaparle a las acciones sobrevaluadas —que al fin y al cabo son las que más suben— rápidamente empieza a parecer conformismo. Cuando el frenesí de las puntocom alcanzó su punto máximo, la administradora de fondos de cobertura Julian Robertson, una de más respetadas del siglo XX, se negó rotundamente a comprar acciones tecnológicas. Sus inversores finalmente se rebelaron y retiraron su dinero, lo que obligó a Julian Robertson a cerrar su fondo de cobertura justo cuando la crisis estaba a punto de comenzar. Esa es otra buena señal de que una burbuja está a punto de estallar: las voces más pesimistas del mercado empiezan a ser despedidas, y no siempre por la puerta grande.

Los inversores todavía no parecen lo suficientemente eufóricos como para que ocurra algo así. Sin embargo, al igual que en 2021, el abaratamiento del crédito podría ser la dosis de adrenalina que les falta. Los prestamistas están inyectando carradas de dinero en riesgosos créditos corporativos de alto rendimiento (o “basura”), reduciendo el diferencial que pagan por encima del rendimiento de los bonos de deuda pública. Y si en sus próximas reuniones la Reserva Federal norteamericana da algún indicio de un inminente recorte de tasas, los inversores podrían recibir esa dosis de adrenalina que les falta. En ese caso, mejor tener paracetamol a mano para anestesiar la caída.

Traducción de Jaime Arrambide